华安证券：把握政策催化下的顺周期白酒板块
本周白酒板块表现分化，水井坊、酒鬼酒、金徽酒、金种子酒、老白干酒等次高端和地产酒表现较优，高端酒有所回调。本周贵州茅台发布23年中报，收入利润端再超预期，展现强大的龙头势能，我们再次呼吁各赛道龙头酒企今年业绩可在不以牺牲渠道为代价的前提下完成目标任务，因此24年业绩定力较高，建议优先关注其确定性价值。本周再现“让居民通过股票、基金赚到钱，是扩大消费必要之举”等提法，我们积极看好后续先行的消费政策支持及市场信心恢复，建议优先配置周期属性明显的白酒板块。标的上，追求弹性收益的同时，仍需重视业绩确定性保障，建议优先配置古井、老窖、茅台、五粮液，长期α标的推荐金种子，同时关注次高端弹性标的。
中泰证券：啤酒销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期
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销量：高基数+去库存+降雨致7月销量承压，后续有望保持平稳。根据草根调研反馈，2023年7月啤酒公司销量普遍承压，主要系去年同期高基数+去化5-6月渠道库存+台风降雨天气影响。以上因素均偏短期，7月是行业销量表现最困难的时刻，8-9月销量有望表现平稳，触底回暖。高基数：从2022vs2019年疫情前的情况看，2022年6-9月产量分别增长-1.8%、3.8%、0.8%、1.4%，仅2022年7月的真实基数较高，此后的8-9月产量基本持平疫情前水平。我们认为2023年7月是啤酒面临基数压力最大时刻，后续8-9月基数回归正常。渠道库存：2023年1-6月行业累计产量对比2019年同期增长4.7%，大部分系旺季备货、半年度考核冲刺等因素，渠道库存增加所致，7月企业普遍面临去化库存的压力。根据我们的草根调研，随着7月渠道库存去化，目前行业库存逐步回归正常水平。天气：今年7月，由于台风等因素影响，北方多地有强降雨，相比往年明显不利于啤酒消费。进入8月后，北方强降雨有所减弱，气温逐步回升，天气对啤酒消费的负面因素减弱。
成本：2024年澳麦将恢复进口，包材降价红利持续释放。根据商务部，自2023年8月5日起，终止对原产于澳大利亚的进口大麦征收反倾销税和反补贴税。从历史上看，澳麦进口价格相比其他国家具备一定优势，我们预计单独考虑澳麦恢复进口将带来麦芽成本下降5%-10%，有望带动行业毛利率提升0.5-0.9个pct。进口大麦价格目前处于高位，受益于2023H2全球大麦有望丰收+澳麦恢复进口，2024年啤酒公司的麦芽成本同比回落可期。包材方面，铝价持续处于低位，瓦楞纸仍处于环比继续回落的通道中。
均价：场景修复推动均价走强，重视中报超预期催化。我们在之前的深度报告《国际啤酒消费复苏对我们的启示-全面复苏下啤酒ASP增长几何？》中指出，高端现饮渠道全面修复，预计对行业贡献4%左右均价增长，可提升毛利率0.7个pct。2023Q2百威中国均价提升7.7%，环比Q1的3.2%提速明显，场景修复推动均价加速提升的逻辑持续兑现。8月中报季，啤酒均价提升速度有望超预期，且均价增速逐季有望持续提速。
华福证券：光瓶酒机构性繁荣有支撑
我们认为需求端的消费升级势头不改，供给端马太效应下格局更加良性，光瓶酒结构性繁荣有支撑。2012年“三公消费”以及“限酒令”等政府管控出台后，高端酒发展受阻，叠加行业产能过剩，部分产品价格虚高，严重远离消费者，远离正常的白酒消费需求的问题也更加凸显。得益于此，次高端白酒迎来发展，同时头部名酒纷纷“下探”完善产品矩阵，入局低端酒市场，供给端的新鲜血液为大众酒带来成长。随着行业不断调整，政府自上而下，通过供给端的繁荣为大众酒带来的机会红利削减，但消费端自下而上的消费升级韧性不改，赛道扩容吸引玩家入局。在光瓶酒市场不断扩容、竞争驱动产品创新和升级的背景下，光瓶酒市场方兴未艾，持续扩容与升级有支撑。
信达证券：白酒价格倒挂不是核心风险点
与一般消费品不同，白酒的价值量较高，各销售环节的利润也相对丰厚，随着行业竞争加剧，为抢占更多市场份额，渠道有动机改变其销售方式，实现更快出货与资金周转。由于费用投放力度不同，一般次高端酒相较于低端酒更容易出现倒挂。这里也存在一个典型的厂家与经销商博弈过程。在白酒的商业模式中，厂家拥有定价的主动权，经销商更多是被动接受，价值链的顺利传导需要匹配市场供需关系。如果厂家短期追求较高的增长，但市场的实际需求并非如此，那么相差部分就会转为经销商的库存。为了解决动销问题，厂家通常要向市场投入费用吸引消费需求，正常情况下，大部分费用是滞后的，并要求定向使用，经销商不被允许裸价销售。但如果厂家管理不善，该费用可能会被经销商截留、折算到成本中，并以一个较低的价格出货来保障其现金流。所以价格倒挂与市场需求、厂家费用的投放方式、管理水平存在很大关系。在长期的销售过程中，费用套取是常见现象，这与过去相对粗犷的管理方式有关，此外频繁的提价也一直在考验市场的价格接受度以及经销商的配合度，因此总会存在不遵守规则的现象，导致价格倒挂问题其实长期存在。
既然次高端及中低端白酒的价格倒挂现象长期存在，那么短期去看是否倒挂的意义不大，更重要的是看倒挂的幅度是否有变化，并且厂家是否能够依靠精细化管理收窄价格倒挂的幅度。当前我们能够看到，主流核心单品的批价依然稳定，侧面反映出经销商库存仍在可承受范围内，并且厂家在促动销手段上更贴近消费者，尽可能减少渠道端费用，通过数字化手段加快费用兑付时效，构建更精细的费用管理模式，边际上并无恶化。相对而言，价格倒挂幅度提升的更多是过去几年频繁提价的酱酒产品，相对激进的价格策略与实际需求的不匹配造成了渠道库存积压下大面积的甩货，且绝大部分酱酒厂家的渠道运作水平与主流酒企之间仍有差距，因此问题突出。我们认为，不应过度担忧白酒价格倒挂问题，而要理性分析其中的原因，看清边际变化的事实，重点关注厂家的应对措施，以及未来的消费升级趋势。
华创证券：需求渐进复苏，业绩明显分化
白酒板块：回款进度较优，业绩延续分化。Q2淡季白酒需求K性分化，酒企普遍份额优先、加快回款，上半年头部酒企回款进度普遍达到60-70%，叠加基数效应、费投节奏等扰动，报表端预计延续分化。分价格带来看，
高端表现稳健，回款动销保持良性，茅台加大茅台1935、非标投放力度，Q2收入/利润同增20.4%/21.0%；五粮液份额优先、动销较快，预计Q2收入/利润同增11%/13%；老窖加快回款，低度/特曲弹性延续，预计Q2收入/利润同增23%/27%。
基地型次高端充分承接K型复苏与宴席回补红利，回款普遍达70%，其中洋河渠道健康稳定，预计Q2收入/利润同增15%/18%；今世缘产品势能向上动销优秀，预告Q2收入/利润同增31%/29%；古井古16高弹性增长，预计Q2收入/利润同增22%/27%；口子窖兼系列铺货贡献增长，预计Q2收入/利润同增22%/23%。
扩张型次高端仍处库存消化期，回款进度慢于往年，基本面分化修复。其中汾酒实际经营优秀，预告Q2收入/利润同增32%/50%；舍得加快回款，叠加低基数及高预留效应，预计Q2收入/利润同增35%/30%；水井坊库存压力缓释，中报已披露，Q2收入/利润同增2%/509%；珍酒李渡结构升级成本优化，预计上半年收入/利润同增9%/14%。
啤酒：量增放缓，但升级持续、成本缓和兑现，利润释放无虞。预计H1华润收入/核心利润分别同比+10%/+22.6%，Q2青啤收入/利润分别同比+8.5%/+22.0%，燕京同比+8.1%/+31.1%，重啤同比+8.4%/+15.3%，百威公告收入、正常化EBITDA同比+14.9%/+11.1%。
白酒优选确定性龙头，精选超跌品种。当前头部企业回款进度较优，渠道韧性及业绩确定性较强。下半年旺季、政策等利好增多，需求改善方向明确。1）确定性龙头首选茅台、老窖；2）超跌品种精选汾酒、五粮液。3）持续推荐今世缘、古井、洋河等区域龙头，关注珍酒。
大众品首推啤酒，底部布局餐饮供应链细分龙头。第一，啤酒高端化逻辑仍在顺利展开，而与过去几年不同的是，今年起成本转为利好，澳麦反倾销取消落地，成本红利有望延续至明年，带来盈利弹性持续释放，首推华润、青啤和改革加速的燕京。第二，餐饮供应链各细分龙头估值回调较多，但经营内核和能力未变，且最差时点已过，推荐立高、安井、绝味等，关注中炬、宝立。第三，持续推荐经营扎实且景气度较高的东鹏，绝对收益视角推荐伊利和安琪。
东海证券：政策驱动，边际弱复苏
白酒板块龙头布局价值逐步抬升。整体动销方面，上半年动销整体较弱，主要为商务场景恢复较弱，宴席表现相对较好，5月宴席恢复好于预期，6月相对平淡，7月因升学宴宴席端环比表现相对较好，部分酒企批价有所回升，边际弱改善，中秋国庆存一定期待。具体来看，高端酒方面，仅茅台库存2周，其余均在1-3月不等，5月茅台发货有限，1935及非标表现较好，回款60%左右。五粮液、国窖库存在1.5-2月左右，国窖价格略有压力，均以稳价实销为主，回款预计均超过60-70%，五粮液回款比例较高。地产酒方面，洋河回款表现较好，梦六预计回款超70%，洋河及古井贡库存1.5-2月，山西汾酒库存较好，1-1.5月，其中玻汾价格回升。此外，徽酒市场回款整体较为健康，价盘较春节略有下降，龙头相对较稳，口子窖、金种子市场铺货较为顺利。西北区域竞争弱、库存低，今年目标较高，6月部分宴席较弱，短期继续迎改善，金徽酒回款预计超70%，Q2库存环比改善。建议关注贵州茅台、五粮液、山西汾酒、金徽酒、口子窖、古井贡酒、洋河股份、迎驾贡酒等。
华西证券：政策方向明确，紧抓反弹机遇
白酒：政策层面有望持续释放，提升板块信心和股价情绪面支撑，我们认为白酒行业基本面仍处于双节旺季节前库存消化阶段，股价反弹情绪面催化大于实际基本面改善，因此强推高端酒（β行情催化+业绩稳健+估值有空间）；次高端推荐弹性α品种+短期Q2业绩超市场预期+中期稳健业绩的山西汾酒和估值性价比高的洋河；短期基本面持续改善报表端表现有望超市场预期+中期白酒战略逐渐落实催化后市+长期品牌全国化布局预期差的金种子酒。
啤酒：商务部终止澳麦双反，为澳麦重新进入我国市场提供转机，我们预计将极大缓解啤酒行业麦芽成本压力。预计后期随消费刺激政策催化及中报数据验证，行业有望迎来估值抬升。重点推荐基本面稳健的青岛啤酒，推荐关注中报预期差标的重庆啤酒，建议关注基本面稳健的华润啤酒与具有独立改革α逻辑的标的燕京啤酒。
（搜狐酒业综合8月8日-8月10日各大券商研报整理，编辑/柴鑫洋）
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